L'Eurobond come soluzione?

Riceviamo e volentieri rispondiamo: “L’emissione di obbligazioni dell'Unione potrebbe essere un mezzo per traghettare alcuni stati fuori dalla crisi. Si verrebbe così a disporre di liquidità da immettere nel sistema, da un lato per finanziare il sostegno alle banche, alle imprese e ai redditi, dall'altro per operare investimenti nell'innovazione che possano aumentare la produttività del sistema economico europeo sul medio-lungo periodo. La stima è che obbligazioni europee e non nazionali sarebbero più appetibili e avrebbero perciò un rendimento basso, prossimo o uguale a quello dei bund tedeschi. Gradirei avere una vostra opinione in proposito”. Alla nostra prima risposta è seguita una replica, cui abbiamo contro replicato.

La nostra prima risposta:

Horribile dictu, ma chi è scettico non ha tutti i torti. Lo scetticismo ruota intorno ad un’obiezione che ha il nome tecnico del comportamento del “free rider”. In breve, se X paga le tasse e Y le evade, e se Y si ammala, Y va all’ospedale ed è curato gratis, mentre X paga l’ospedale per Y. Altrimenti detto, con un’unica obbligazione europea non avremmo garanzia che alcuni paesi non finiscano per avere la tentazione della “cicala”. Infatti, pagherebbero i capitali meno di quel che altrimenti li pagherebbero se emettessero le obbligazioni in prima persona, mentre pagherebbero di più, magari anche poco, ma non è questo il punto, quelli che sono “formiche”.
 
Fino a non molto tempo fa la differenza di rendimento fra le obbligazioni emesse dalla Grecia e dalla Germania era molto modesta. Ora si è ampliata. Questo è un segnale, come pensano alcuni, che l’Europa sta deragliando, o, più semplicemente, è un segnale che i rendimenti si adeguano alle politiche fiscali? Pensiamo il secondo segnale. La politica fiscale greca è, infatti, troppo lasca e quindi accresce velocemente il debito pubblico. Aumenta il rischio: i rendimenti sono maggiori perché incorporano un premio per il rischio. Il rischio è il dubbio che nel futuro possa non essere soddisfatto il “vincolo intertemporale”. Se oggi accresco il debito, domani dovrò ridurlo. Per ridurlo dovrò diventare austero, e non è detto che ci riesca. Se non controllo facilmente il debito, questo continua a crescere. Se cresce sempre, se aumenta l’offerta, essa trova compratori solo se il rendimento sale.
 
Se ogni stato è responsabile per la propria politica fiscale, riceve dal mercato i segnali di adeguatezza: se è “cicala” paga dei tassi d’interesse maggiori di quelli che pagherebbe se fosse “formica”. Se, invece, vi fosse un’unica obbligazione i segnali li dovrebbe mandare il potere politico.
 
Come farebbe l’Unione ad obbligare uno stato “recalcitrante” a diventare “formica”? Come farebbe l’Unione a dirigere con sobrietà le risorse raccolte centralmente? Il sistema politico sarebbe sempre “sovra esposto”. Gli oggi vituperati mercati fanno lo stesso lavoro senza sovra esporre il potere politico in cambio di una commissione. Possono farlo male, ma non è detto che il potere politico lo farebbe meglio. Ha senso lasciare le cose come stanno. Se qualcuno ha bisogno di aiuto, va aiutato ed allo stesso tempo sanzionato. Non lo si lascia deragliare, lo si salva in cambio di un programma preciso.
 
La replica:

"Dal momento che la vostra obiezione è di principio, mi sembra corretto considerare che il principio in questione è lo stesso del bilancio comunitario e, in generale, di qualsiasi comunità politica allargata che comprenda al suo interno "cicale" e "formiche". Vale ad esempio per la "comunità" italiana, la cui stessa esistenza consiste nella sfida di far convivere in una prospettiva di sviluppo condiviso le regioni avanzate del nord e quelle più arretrate del sud. Conseguenza: se il principio in sé è da rigettare, lo è anche il bilancio dell'Unione Europea, e con il bilancio l'Unione stessa. Ma se il principio, sostanzialmente solidaristico, va accettato, allora si tratta forse di approfondirlo secondo una linea di coerenza.

La vostra riflessione termina riconoscendo la necessità di venire comunque in aiuto ai paesi membri in difficoltà. Economicamente sarebbe la stessa cosa. Si tratterebbe, e questo mi pare l'aspetto essenziale, di una ricchezza da vincolare rigorosamente a una precisa politica di investimenti da parte degli stati beneficiari, con il risultato di innescare un processo virtuoso che i singoli stati non sono evidentemente in grado di avviare da sé (penso all'Italia fra gli altri), a vantaggio di questi e dell'Unione nel suo complesso. Mi sembra infatti utile tenere presente che un eventuale tracollo finanziario di alcuni stati europei non potrebbe avere luogo senza pesanti ricadute sugli stati virtuosi dell'Unione: e tutti stiamo pensando alla Germania. Un richiamo al legame esistente fra il sistema bancario tedesco e le economie dei paesi dell'est europeo dovrebbe essere più che sufficiente a chiarire le implicazioni del caso. Dimenticare che questo è l'effettivo contesto, non solo economico ma anche sociale e politico, rischierebbe di mantenerci su posizioni di astratto "moralismo finanziario", mentre i tempi stringono e non si vede quale possa essere la leva per risollevarsi dalla brutta situazione nella quale (tutti) ci troviamo.

Ammettere che il sistema europeo debba restare la zoppicante Europa semi-federale di oggi, nella quale alcuni arti funzionano meglio e altri peggio, significherebbe lasciarla gravata da un'irrisolta "questione meridionale" simile a quella che affligge l'Italia. Viceversa, irrobustire la sua capacità di intervento politico non potrebbe che andare a vantaggio del mercato libero europeo".

La nostra contro replica:

Nessuno sostiene che il bilancio dell'Unione non debba tener conto delle aree avanzate ed arretrate. Si asserisce solamente che, emettendo un debito comune, i comportamenti poco "virtuosi" sarebbero, alla fine, incoraggiati. Un esempio è la proposta ungherese di salvare i paesi dell'Est Europa tutti insieme; essa ha avuto fra gli oppositori anche i paesi "virtuosi" dell'Est Europa.
 
Resta aperta la questione: emettere un unico debito centrale con il potere politico che faccia dai guardiano alla "virtù" è davvero meglio del sistema dei mercati? Se un paese è "virtuoso", paga per il proprio debito, quello emesso localmente, circa quanto paga la Germania. Se non è "virtuoso", paga di più. E questo accade senza "sovra esporre" la politica. Il punto è importante. Un paese europeo che deve correggere i conti pubblici si risana più facilmente se la propria classe politica dice che "bisogna farlo, altrimenti i mercati ci puniscono". Se la correzione fosse solo un negoziato in campo politico, sarebbe più difficile imporla. I mercati sono anonomi, i politici sono eletti. I mercati finanziari e la banca centrale indipendente sono un modo intelligente di "incapsulare" la politica, di esporla meno. Sono degli strumenti della democrazia, non delle entità che la ridimensionano.

La lunga correzione dei conti pubblici italiani si è fatta prima, negli anni ottanta, attraverso il "divorzio" fra Tesoro e Banca d'Italia, ossia da quando la banca centrale non era più obbligata a sottoscrivere il debito pubblico non assorbito dai privati, e poi, ma negli anni novanta, con i mercati che hanno spinto verso un bilancio pubblico in attivo prima del pagamento degli interessi.