L'agenzia di rating Standard & Poor's venerdì 13 ha abbassato il livello del proprio giudizio sulla qualità del debito pubblico di molti paesi europei, e lunedì 16 su quella del debito dell'European Financial Stability Facility, il cosiddetto "fondo salva-Stati". Riassumiamo l'essenziale delle sue argomentazioni (1) per poi passare alle considerazioni sul suo punto di vista. Sosterremo che il punto di vista di S&P riflette la visione anglosassone di come si debba agire durante le crisi. Un punto di vista ovviamente del tutto legittimo, ma non necessariamente indisputabile.
Secondo Standard & Poor's la crisi in corso è frutto del diverso andamento delle economie “centro” (come la Germania) rispetto a quelle “periferiche” (come l'Italia). Tale divergenza è a sua volta il frutto di una perdita di competitività delle seconde rispetto alle prime. L'idea dei rigoristi che per risolvere la crisi si debba avere una politica di rientro simultaneo del debito pubblico da parte di tutti i paesi rende più difficile il risanamento. Se infatti la ripresa europea restasse tramortita dal rigore di bilancio, per i paesi con il debito pubblico maggiore ci sarebbero più problemi che soluzioni. I mercati finanziari potrebbero chiedere un “premio per il rischio” maggiore di quello chiesto per i paesi con debito pubblico minore, ossia dei rendimenti più alti, che renderebbero più onerose le manovre di correzione.
Questo però non vuol dire, secondo Standard & Poor's, che quanto sta accadendo sia “la fine del mondo”. In Europa, alla fine, si hanno solo tre debiti pubblici di bassa qualità: Portogallo, Cipro e Grecia; tutti gli altri sono di qualità alta. Dal 1975 al 2010 il cumulato dei fallimenti per i debiti pubblici con un giudizio di tipo A è stato pari a zero, e quello con giudizio di tipo B è stato pari all'1%. Dunque, la probabilità che l'Italia sia insolvente, secondo quest'analisi basata su una serie storica pari a un terzo di secolo, è pari all'1%. Standard & Poor's apprezza quanto fatto ultimamente da Roma, ma pensa che oggi la modesta domanda in Europa sia diventato il vero problema dell'Italia. La quale poi, avendo ultimamente intrapreso la strada delle liberalizzazioni delle professioni e del mercato del lavoro, si troverà ad affrontare i potenti interessi costituiti (2).
Come si vede, non c'è - a differenza di quanto alcuni affermano - nulla di offensivo o superficiale nell'analisi di S&P. Sono scettici che il risanamento passi attraverso l'austerità. Inoltre, non credono che il Fondo “salva Stati”, dotato di 500 miliardi di euro, sia sufficiente. Infine, sono scettici sull'incentivo dato alle banche di credito ordinario (l'indebitarsi con la Banca Centrale al tasso dell'1%, dando a garanzia anche i titoli di qualità inferiore, per poi comprare il debito pubblico che abbia un rendimento maggiore) basti.
Nell'Eurozona è ormai prevalsa una politica fiscale che possiamo definire di “contrazione espansiva”. Ossia, si riducono i deficit pubblici fino ad annullarli (= bilancio in pareggio). Da una parte la domanda aggregata cade per effetto della contrazione fiscale, dall'altra (questa è l'aspettativa) la domanda aggregata cresce, perché torna la fiducia nella tenuta del sistema. Sistema che avrebbe potuto deragliare per effetto della crisi dei debiti pubblici. Tale crisi avrebbe messo in difficoltà le banche, che ne detengono una quota cospicua, e quindi il credito alle imprese.
È il contrario di quello che è stato fatto negli Stati Uniti. Le imposte furono ridotte da Bush e da Obama e gli aiuti alle famiglie accresciuti (attraverso gli incentivi per ridurre il peso dei mutui ipotecari, e gli aiuti diretti all'alimentazione - i food stamps) per evitare che ci fosse una caduta della domanda tale da far avvitare il sistema. Il deficit pubblico statunitense per effetto delle maggiori uscite e minori entrate è quasi raddoppiato. Il fattore scatenante l'azione intrapresa è stata la caduta della ricchezza delle famiglie, dovuta alla grande perdita di valore degli immobili. Una caduta di quelle proporzioni avrebbe potuto deprimere i consumi in maniera incontrollata (3).
A differenza degli Stati Uniti e della Gran Bretagna, non si ha in Europa un bilancio pubblico espansivo e una Banca centrale che compra direttamente i titoli del Tesoro. Dunque alla fine si hanno le politiche economiche “anglosassoni” e quelle “continentali”, o, per usare le immagini della geopolitica, i paesi “balena” e quelli “orso”.
Qui arriva il bello. La decisione europea di annullare la creazione di debito mette un cappio alle opzioni politiche. In futuro, per una spinta demografica che non può essere arrestata, le spese per sanità e pensioni cresceranno. In assenza di deficit pubblico, o le succitate spese sono messe sotto controllo, o si alzano le imposte. Siccome si ha un limite all'innalzamento delle imposte perché sono già alte, ecco che le spese saranno frenate. Con le decisioni prese ultimamente nel breve termine probabilmente avremo una contrazione (a meno che torni la fiducia), ma nel più lungo termine avremo un debito pubblico sotto controllo. Opposto è il caso statunitense. Nel lungo termine avranno, anche loro per la dinamica demografica, un bilancio pubblico fuori controllo, ma nel breve hanno una maggior domanda anche in presenza di modesta fiducia. Ossia, gli statunitensi dovranno agire domani per controllare la dinamica del debito pubblico.
Quale delle due opzioni è la migliore? Il lungo termine che è inghiottito nel breve (caso Europa), oppure la politica dei due tempi (prima cresco e poi mi risano)? Si possono sostenere entrambe le tesi con buoni argomenti. Per non farla lunga, possiamo affermare che l'opzione europea assume che i mercati finanziari siano “lungimiranti” - ossia che ragionino sui decenni - mentre quella statunitense e inglese assume che siano “miopi” - ossia che siano interessati soprattutto al breve termine.
C'è un punto politico. La presenza di elettorati diversi nel caso dell'Europa è stata la discriminante della decisione se seguire il modello della balena o quello dell'orso. I debiti pubblici in crescita metterebbero in difficoltà la Germania, se essa fosse la garante dei debiti pubblici dei paesi terzi lasciati correre. Ossia, delle politiche espansive nei paesi in crisi farebbero crescere il loro debito, che sarebbe probabilmente rifiutato dai mercati avversi al rischio. Per evitare una crisi del debito pubblico europeo e quindi dell'euro, la Germania dovrebbe garantire il debito altrui. Un'opzione difficile da vendere al suo elettorato.
Nota finale: non è detto che l'espansione dei bilanci pubblici necessariamente peggiori le cose, ma nessuno in campo politico è disposto a scommettere che sia così. Dunque, che sia vero o meno in teoria (4) non rileva.
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http://www.centroeinaudi.it/articoli/ricerche-economiacentroeinaudiit-99/1386-monti-logia.html
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“What do we know about the effects of fiscal policy? Separating evidence from ideology”, Christina D. Romer, Hamilton College, November 7, 2011.
L'articolo è stato pubblicato su Limes:
http://temi.repubblica.it/limes/standard-poors-ha-ragione-dal-suo-punto-di-vista/31385
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