Un modo per affrontare lo stato dei mercati finanziari può essere quello di prendere le nostre previsioni del novembre 2016 - ribadite poi a dicembre e gennaio (1) - per vedere che cosa è cambiato. La nostra conclusione è che l'evento negativo che potrebbe far deragliare i mercati non è l'agire della nuova Amministrazione statunitense, ma l'esito elettorale in Francia.
Stati Uniti
Ecco la previsione di novembre: “Il “tallone d'Achille” dell'evoluzione statunitense è l'andamento dei tassi e dei rendimenti. Se la Federal Reserve alzasse i tassi, come è molto probabile che avvenga quando si ha una politica fiscale espansiva come quella annunciata da Trump con l'economia che è già in ripresa, il costo del debito pubblico aumenterebbe intanto che il volume del debito medesimo cresce. Il deficit pubblico potrebbe quindi aumentare ancora. Il rialzo del costo del debito dovrebbe avere anche un forte impatto sul settore privato perché molte imprese sono indebitate. Le imprese indebitate oltre tutto hanno usato il debito cumulato anche per acquistare azioni proprie, così facendo salire i corsi (2)”.
Fino ad ora quel che è accaduto è l'ascesa dei rendimenti delle obbligazioni decennali, che, come mostra il primo grafico, sono saliti di cento punti base. Si noti che i tassi non si sono mossi, anche se nei prossimi mesi la Federal Reserve potrebbe alzarli. Non si è avuto alcun impatto negativo sull'andamento delle azioni. L'indice mondiale, come mostra il secondo grafico, sta superando il massimo di due anni fa. La borsa statunitense, che è ben la metà della borsa mondiale, è stata trainata dai settori che dovrebbero risentire delle politiche della nuova Amministrazione, come il settore finanziario che dovrebbe essere “ri-liberalizzato” (3).
La borsa statunitense resta cara rispetto alle valutazioni – quelle di prezzo su utile - basate sulle medie storiche. Però il taglio delle imposte farebbe aumentare gli utili netti a parità di utili lordi, con ciò riportando la valutazione – sempre di prezzo utile – sulla media storica – sebbene sulla fascia alta. Un'altra spiegazione dell'andamento al rialzo della borsa statunitense è legata al rientro dei capitali delle imprese parcheggiati all'estero. Se questi rientrassero pagando una penale bassa, le imprese potrebbero comprare copiosamente le proprie azioni - a parità di utile si riduce il numero di azioni, e quindi aumenta l'utile per azione - e quindi per questa via sostenere i corsi (4), (2), ciò che avverrebbe indipendentemente dal costo del denaro in rialzo o meno.
Europa
Ecco la previsione di novembre: “Abbiamo una crescita reale modesta, mentre i prezzi delle obbligazioni risentono positivamente della politica di acquisti della Banca Centrale Europea, politica che potrebbe però terminare il prossimo anno. Potremmo perciò avere – combinando la modesta crescita che rende molto costosa la gestione del debito pubblico con la fine degli acquisti “artificiali” - una crisi del debito dei Paesi cosiddetti “mal messi”. Una crisi che potrebbe essere facilmente alimentata dall'idea che non si possa avere una qualche certezza di governabilità se dilagano i cosiddetti “populismi”".
La ripresa non è più così modesta, perché si è avvicinata a quella statunitense – è intorno al 2%. Il versante del debito pubblico che potrebbe penalizzare alcuni Paesi quando terminerà la politica di acquisto di titoli del Tesori da parte della banca Centrale ha un protagonista inatteso: il Front National. Se vincesse le elezioni, ecco che vorrebbe, tra le altre cose, ri-denominare il debito pubblico in Franchi. Le conseguenze negative di questo agire si possono immaginare. La probabilità di una vittoria al secondo turno pare però assai bassa (5), con la previsione che si ricava dall'esperienza storica: al secondo turno in Francia vince la forza non estremista (6). Attenzione però a dar troppo peso all'esperienza, anzi alla ”induzione”. Il tacchino si convince - dopo molti mesi che viene fatto ingrassare, ossia che osserva degli andamenti che hanno una chiara direzione - che è voluto bene, ma poi ...
L'evento negativo che potrebbe far deragliare i mercati non è quindi il protezionismo della nuova Amministrazione statunitense, ma l'esito elettorale in Francia.
Conclusioni
Le obbligazioni sono malmesse. I rendimenti dovrebbero salire, un andamento che peraltro si è già palesato, ossia i prezzi scendere (la cedola è fissa, perciò il rendimento delle obbligazioni emesse può salire solo se il prezzo scende). Si potrebbe allora pensare di spostare gli investimenti verso le azioni. Queste ultime sono “care”, ossia hanno un “premio per il rischio” accettabile solo se i rendimenti restano bassi. Ciò che non possiamo dare per acquisito. E' giunto – dopo molti anni - il momento per preferire la liquidità?
3 - https://www.ft.com/content/e48d1fbc-f2ea-11e6-95ee-f14e55513608
5 - https://www.ft.com/content/62233ec0-b130-3536-b84b-ffafd7960106
6 - http://www.centroeinaudi.it/lettera-economica/articoli-lettera-economica/asset-allocation/4639-il-front-national-e-il-debito-in-franchi.html
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