La profonda crisi finanziaria innescata nel luglio del 2007 dal fallimento della banca inglese Northern Rock (un anno prima di Lehman Brothers) ha comportato un cambio sostanziale nella modalità di costruire e gestire i portafogli azionari degli investitori. In particolare, l’effetto più eclatante è stato l’abbandono definitivo della cosiddetta “gestione attiva” a favore della sempre cosiddetta “gestione passiva”.
Gestione attiva significa allontanarsi dal parametro di riferimento. Per intendersi, il gestore attivo che utilizza come parametro l’indice principale della Borsa Italiana sceglierà, ad esempio, dieci società tra le quaranta che lo compongono, secondo pesi decisi discrezionalmente. Il gestore passivo, viceversa, replicherà fedelmente l’indice inserendo nel portafoglio le quaranta società con i pesi corrispondenti.
In realtà il fenomeno viene da molto più lontano ed ha motivazioni alla fine banali, anche se non scontate. La discesa dei tassi decennali americani iniziata negli anni ’80 ha eroso costantemente la sovra performance dei fondi attivi americani rispetto agli indici ed è diventata negativa nel 2004. Le ragioni di questo interessante binomio tra tassi e rendimento dei portafogli azionari attivi dipendono dalla natura stessa dei tassi, essendo principalmente condizionati dalla crescita economica e dall’inflazione. Il grafico mostra la caduta della crescita cumulata decennale del PIL.
La discesa di queste due variabili (e conseguentemente dei tassi) si è riflessa nell’appiattimento dei comportamenti borsistici di lungo periodo delle società quotate e, conseguentemente, nella sempre maggiore difficoltà ad andare meglio del mercato. Bisogna aggiungere che il rendimento rispetto al benchmark dei fondi attivi è spiegato principalmente dalle piccole capitalizzazioni in quanto più sensibili alle variazioni di ciclo economico (*) e, quindi, alle variazioni dei tassi a lungo termine. Il grafico mostra la caduta dei sovrarendimenti delle gestioni attive.
A dare la spallata finale alla gestione attiva è stata la necessità, derivante anche dalla crisi, di abbattere i costi non indifferenti legati all’analisi di un mercato così complesso come quello azionario. I costi di approfondimento della conoscenza delle singole società non trovavano più giustificazione in rendimenti complessivi oramai meno interessanti dei semplici indici. La fortuna degli ETF (Exchange Traded Funds, fondi che replicano indici di qualunque tipo a costi modesti) è così spiegata.
Se ci spostassimo con la mente leggermente in avanti nel tempo, ovvero agendo da speculatori in senso filosofico del termine, potremmo ipotizzare due eventualità, escludendone una terza. Quest’ultima presuppone l’esistenza stessa delle prime due ed è quella che ipotizza una ulteriore consistente discesa dei tassi decennali americani.
La prima eventualità ipotizza che i tassi decennali americani restino su questi livelli, ipotesi che incorpora, per quanto finora analizzato, la continua assenza dei gestori attivi dallo scenario dei fondi azionari. La seconda eventualità ipotizza rendimenti decennali americani in risalita lenta e graduale con la possibilità che la gestione attiva si riaffacci sul mercato, almeno per necessità più che per virtù. Se alla terza eventualità (ulteriore forte discesa dei tassi decennali americani) ci sentiamo di attribuire una probabilità particolarmente bassa, alle prime due attribuiamo complessivamente una probabilità ben maggiore.
In termini di diversificazione del mercato azionario sarebbe preferibile la seconda eventualità (graduale rialzo dei tassi decennali) mentre la prima eventualità (tassi decennali stabili), ed in misura ancora maggiore la terza, comporterebbero un ulteriore impoverimento dello scenario delle società quotate e non.
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