La domanda di titoli con rendimenti negativi è un fenomeno che sta caratterizzando l’attuale fase di prolungata crisi finanziaria. La causa di questo fenomeno risiede nella ricerca di emittenti con un elevato rating al fine di compensare il peggioramento delle qualità complessiva del portafoglio derivante dalla presenza di titoli tossici nei portafogli degli investitori. Esemplifichiamo.
Ho un portafoglio fatto per un terzo di titoli illiquidi (punteggio 3, il peggiore), un terzo di titoli governativi periferici con rating in peggioramento (punteggio 2, intermedio), un terzo di titoli con rating elevato (punteggio 1, il migliore). Il punteggio del mio portafoglio (indicatore di qualità) è 2 (3*1/3+2*1/3+1*1/3=2). Quando peggiora la situazione della parte illiquida (il punteggio passa a 3,5) e che non riesco per definizione a vendere, per mantenere lo stesso livello di qualità devo alzare fino a metà del portafoglio la parte di maggiore qualità dimezzando quella di qualità intermedia: 3,5*1/3+2*1/6+1*1/2=2.
Se anche la parte intermedia subisce un peggioramento nel punteggio, il fenomeno di riduzione a favore della parte con punteggio più elevato si espande ulteriormente. Alla fine, per mantenere invariata la qualità del portafoglio gli investitori istituzionali (assicurazioni, banche) comprano titoli con rendimenti negativi, ovvero con prezzi talmente elevati da superare il rendimento cedolare (compro a 102 con la cedola annuale dell’1%; se scade tra un anno e mi rimborsano 100, ho perso l’1%). Il costo in termini di redditività del portafoglio è evidentemente elevato: la parte illiquida è fonte di perdite e priva di flussi cedolari, la parte intermedia (quella con cedole e rendimenti a scadenza elevati) è minoritaria e la parte migliore non rende nulla, anzi, pago per detenerla.
A questo punto, per ottenere rendimenti è necessario cominciare a vendere i titoli di maggiore qualità per realizzare guadagni in conto capitale che compensino l’assenza di cedole. E’ ciò che si sta verificando a partire dall’estate, come evidenziato dal crollo dell’ammontare di titoli con rendimenti negativi, passato da 700 miliardi di euro a circa un terzo.
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