Obbligazioni sulle sponde dell'Atlantico

Nell’ultimo rapporto dell’Organizzazione per la Cooperazione e lo Sviluppo Economico – OECD Economic Outlook (1) – c’è una tabella che consente di ragionare d’obbligazioni. Ecco il quesito pratico. Posto che durante questa crisi tutti i deficit pubblici crescono e i debiti anche, e tralasciando il problema del dollaro, è meglio comprare il debito statunitense o quello europeo?

Prendiamo i numeri della tabella a pagina 53. Il primo blocco di dati mostra che il deficit effettivo (deficit pubblico diviso per il Pil corrente) statunitense è più elevato di quello europeo (meno del doppio). Il secondo blocco di dati mostra che il deficit corretto dagli effetti del ciclo (deficit pubblico diviso per il Pil che si avrebbe con la piena occupazione), sempre statunitense, è molto diverso da quello europeo – ossia, se non ci fosse la crisi il deficit statunitense sarebbe ben più elevato di quello europeo (più del doppio). Il terzo blocco di dati mostra che il deficit statunitense prima del pagamento degli interessi corretto dagli effetti del ciclo (saldo primario diviso per il Pil che si avrebbe con la piena occupazione) è drammaticamente diverso da quello europeo – ossia, anche se non ci fosse la crisi, il deficit statunitense prima del pagamento degli interessi sarebbe incomparabilmente maggiore di quello europeo. Il quarto blocco mostra il debito pubblico lordo (i debiti dello stato senza che si sottragga il patrimonio pubblico) – le differenze non sono marcate.

Solitamente si guarda al debito pubblico per giudicare: chi più ne ha, peggio è messo. E gli Stati Uniti – si veda il quarto blocco di dati – non sono messi peggio. Tuttavia, si dovrebbe guardare che cosa genera il debito pubblico, e quindi il deficit. E gli Stati Uniti – si veda il primo blocco – sono messi peggio. Si dovrebbe poi guardare quale deficit si avrebbe senza crisi. E gli Stati Uniti – si veda il secondo blocco – sono messi molto peggio. Siamo arrivati al dunque – si veda il terzo blocco.

Un’impresa che abbia un margine operativo lordo positivo prima del pagamento degli interessi è più sana di una che abbia un margine operativo lordo negativo prima del pagamento degli interessi. Ovvio. Come farà, infatti, l’impresa che ha un margine operativo lordo negativo a coprire le perdite? Indebitandosi. E poi, come farà a pagare gli interessi sul debito in essere? Aumentando ancora il debito. Bene, gli Stati Uniti sono in deficit prima di pagare gli interessi. Dunque le obbligazioni statunitensi sono più rischiose di quelle europee, perché il governo federale deve tendenzialmente emettere molto più debito pubblico.

Le obbligazioni statunitensi debbono rendere di più per essere preferite a quelle europee, perché debbono avere un «premio per il rischio». Oggi come oggi, non rendono di più, e quindi non sono relativamente attraenti.